El retorn de la inflació

L’OCDE va reportar recentment que el mes de maig els 38 països que la integren van llançar una inflació mitjana de 9,6% anual. Per a aquest club de països representa el guarisme més elevat des de 1988. Els processos de lluita de classes que estan recorrent Europa i els EUA per aquests dies són empesos pels esforços de la classe treballadora de no pagar els costos de la carestia amb una caiguda en el seu poder adquisitiu.

Fa dècades que els països rics no travessen un període durador d’alça sostinguda i general dels preus com el que té lloc des de la recuperació postpandèmica. El cicle més traumàtic als EUA es va donar durant la dècada de 1970, quan l’alça de preus va ser acompanyada d’un feble creixement econòmic i caigudes recessives –una situació bastant inèdita ja que en la teoria econòmica convencional la inflació sol associar-se al “reescalfament” econòmic que produeix “excessos de demanda” [1]– que va donar lloc al terme “estagflació”. Al començament de la dècada de 1980, l’anomenat “xoc Volcker” –pel cognom de qui va dirigir la Reserva Federal o Fed, el Banc Central dels EUA, entre 1979 i 1987– va donar el cop final al flagel inflacionari. En els anys posteriors –amb dures derrotes a la classe treballadora mitjançant–, la inflació va anar desapareixent del terreny de les preocupacions més enllà d’algunes alces pronunciades episòdiques. En els anys que van seguir a la recuperació posterior a la Gran Recessió de 2008-2010, per exemple, vam veure com la Fed va quedar sistemàticament per darrere de la seva meta de 2% anual d’inflació.

L’erradicació de la inflació no es pot explicar solament pel continu disciplinament monetari que va imposar el xoc Volcker, com solen fer les interpretacions més convencionals. Entre altres coses, perquè a partir de llavors no va haver-hi una contínua restricció de la política monetària, sinó més aviat el contrari –com continuarem analitzant–. Tampoc aconsegueix, encara que porti bona part de raó, l’explicació que va donar l’economista Paul Krugman setmanes enrere en una de les seves columnes en el The New York Times per explicar per què es presenten ara les dificultats que no van ocórrer durant dècades:

"… van ser les polítiques conservadores (en el sentit no polític) les que van mantenir l’economia funcionant per sota del seu potencial.
Aquesta folgança en l’economia va significar que hi havia poc risc d’un brot inflacionari important, per tant, poca necessitat de canvis importants en la política.
Tot el que la Fed havia de fer era trepitjar suaument els frens si l’economia semblava estar acostant-se al seu potencial o donar-li una mica més de nafta a l’economia si començava a decaure; no va haver-hi molt de drama involucrat".

Més enllà de la pertinència del debat sobre quant “trepitjada” va estar l’economia per sota del seu potencial, va haver-hi transformacions més de fons en la configuració de l’economia mundial que van deslligar forces poderoses i van portar a una contenció de preus –amb els habituals vaivens cap amunt i cap a baix–. Ens referim a la conformació de les cadenes globals de producció. Aquestes van permetre a les empreses multinacionals dels països imperialistes aprofitar la força de treball dels països pobres i en desenvolupament –a canvi de salaris que són una petita fracció dels pagats en les economies riques– per als processos productius més intensius en treball. Les signatures van reduir els seus costos, la qual cosa es va traduir, en un context de competència internacional intensificada per l’obertura comercial creixent i en el marc de contínues reestructuracions corporatives (a través de fusions i adquisicions), en una forta disminució dels preus de producció dels preus, almenys dels productes manufacturers (les commodities han travessat els seus propis cicles, d’alces i baixes per períodes llargs però amb tendències menys clares, malgrat els augments en els rendeixes que va produir en sectors com l’agricultura l’aplicació a gran escala de la biotecnologia).

És important tenir en compte aquesta qüestió per anar a les arrels de l’actual increment sostingut de preus, que no es pot explicar simplement com a resultat de l’emissió monetària. Encara que els qui després de 2020 venen advertint que l’emissió monetària en gran escala causaria inflació se sentin reivindicats, el mateix advertiment va ser realitzat erròniament durant anys davant les mesures preses després de 2008. Malgrat les "històries" sobre la base de lectures mal digerides de Hayek o Friedman, per explicar l’alça dels preus no aconsegueix el creixement de l’emissió de diners (que va augmentar qualitativament durant la pandèmia) i la laxitud de les taxes d’interès impulsades per l’autoritat monetària. Al contrari del que sostenen les explicacions convencionals ortodoxes, no existeix una relació mecànica entre la variació dels agregats monetaris i els preus, sinó que és necessari atendre el que succeeix en el conjunt del circuit de valorització del capital.

Tampoc es tracta simplement d’un “excés de demanda” que embranzida a l’alça dels preus. Com observa l’economista marxista Michael Roberts: “la recuperació després de la recessió generada per la pandèmia del COVID en les principals economies ha estat vacil·lant: totes les principals agències internacionals i consultores de recerca analítica han reduït el seu pronòstic de creixement econòmic i producció industrial per a 2022”.

Així com les conformació de les cadenes globals de valor aporta determinants estructurals sobre per què la inflació va passar a l’oblit durant un llarg període als països imperialistes, avui la disrupció d’aquestes cadenes globals de valor resulta una causa fonamental en l’alça dels preus que estem observant des de 2021. Sobre això, la guerra d’Ucraïna va donar un nou cop devastador. En primer lloc, pel trastorn que va causar la guerra en mercats crítics, i que ja venien tensionados, com el del blat o els olis, en els quals tots dos països bel·ligerants són proveïdors importants. Les sancions econòmiques, que van apuntar a congelar l’intercanvi comercial de Rússia amb la resta del món (almenys amb els països que es van avenir a acompanyar aquesta aplicació de la “arma econòmica”), van fer la resta colpejant sobre l’energia i els combustibles.

El final d’una era en la política monetària

El retorn de la inflació va prendre per sorpresa als banquers centrals, que primer la van tractar com un fenomen transitori i van trigar a ajustar les seves polítiques. Per dècades, els qui van estar al capdavant de la política monetària es van acostumar a moure les taxes d’interès i l’expansió monetària d’acord amb les necessitats del cicle econòmic i les inquietuds dels bancs i fons d’inversió, sense preocupar-se per l’impacte d’aquestes decisions en el nivell de preus. Des dels anys d’Alan Greespan (que va succeir a Volcker al capdavant de la Fed en 1987), el manteniment de taxes d’interès baixes es va convertir en una eina privilegiada per a estimular l’economia, només abandonada per breus períodes quan els banquers centrals observaven senyals de “reescalfament” de l’economia i algun indici –mai complert– que els nivells d’inflació poguessin augmentar. Però cada vegada més, les decisions sobre la taxa es prenien d’acord amb els nivells d’“exuberància irracional” (Greenspan dixit) que podien generar riscos sistèmics. L’“art” (amb perdó del terme) de posar algun fre a les manifestacions més amenaçadores d’aquesta valorització financera, per a en última instància preservar la seva perpetuum mobile, va acabar dominant en els fets la política econòmica des de Greespan fins a Jerome Powell.

La política monetària, oblidada durant un llarg període dels riscos d’una inflació significativa, va acabar als països rics, i abans de res als EUA, supeditada a la preservació de valor d’una massa cada vegada més gegantesca de capital fictici (accions, bons i altres obligacions de deute, derivats cada vegada més sofisticats) que va prosperar sota l’esperó dels diners barats i es va tornar el gran risc sistèmic, amb majúscules.

Podríem creure que l’esclat de la bombolla immobiliària als EUA durant 2007/08, que va fer fer fallida a Bearn Stearn, Lehman Brothers, AIG, Fannie Mae i Freddie Mac, i gairebé s’emporta llocs a altres grans bancs d’inversió i institucions financeres a tot el món, va servir d’advertiment per a atacar els factors de risc més profunds. Però els canvis impulsats en els anys següents a la crisi per limitar l’entrellaçament entre banca d’inversió i banca comercial, i altres restriccions per a la intervenció en actius riesgosos, van ser revisats o eliminats des de l’arribada de Donald Trump al govern. Això tanmateix és gairebé anecdòtic; el central és que entre les polítiques implementades per reanimar l’economia estatunidenca es va recórrer a la injecció monetària en gran escala a través de la compra d’actius financers de llarg termini, la qual cosa va contribuir a estimular novament el valor dels actius que es desinflaven a la calor de la crisi. Aquestes polítiques, imitades també per la UE i el Japó, van estar en la base d’una recuperació bastant duradora, encara que molt desigual en termes socials, que van viure aquestes economies des de 2010 fins a la pandèmia (cicle econòmic que no s’explica només per factors interns d’aquestes economies sinó pel rol de la Xina com a mercat i inversor cada vegada més important). Les receptes per sortir de la Gran Recessió no van fer més que multiplicar el problema subjacent del capital fictici. Particularment observem el creixement del deute (pública i privada, d’empreses i personal) fins a nivells exorbitants. Encara que el sistema financer es va depurar d’alguns tipus de derivats especialment tòxics associats a la cobertura de risc del deute hipotecari, les fragilitats globals no es van reduir.

Amb els preus en alça que es venen registrant des de la recuperació postpandèmica, els bancs centrals ja no van poder continuar guiant-se per aquestes coordenades que van orientar la política econòmica durant les últimes dècades. Van estar obligats d’enfrontar, al mateix temps, l’alça inflacionària i els problemes derivats de l’endeutament, que indiquen polítiques de rumbs contradictoris. L’arsenal tradicional per a combatre la inflació –basat com ja esmentem en diagnòstics molt parcials sobre les causes del fenomen– prescriu augments de la taxa d’interès i reducció de la quantitat de diners en circulació. Això és el que venen duent a terme la Reserva Federal dels EUA, el Banc Central de la UE i molts altres a tot el món des de fa més d’un any, de manera cada vegada més dura. A mitjan juny la Fed va elevar la taxa 75 punts bàsics (0,75 anual d’augment en percentatge), quan en general els augments que anuncia són de 25 o com a molt 50 punts bàsics; es tracta de l’augment més alt des de 1994. Les minutes de les últimes reunions de la Fed i el BCE, fetes públiques aquesta setmana, anticipen pugis més dràstiques de la taxa en els pròxims mesos, tret que els preus desaccelerin fort.

És a la llum d’aquest canvi en la política econòmica que hem de llegir la muntanya russa que venen travessant les bosses des de començaments d’any, i que a finals de juny van entrar una altra vegada en turbulència per les últimes pujades de taxes. L’índex Dow Jones acumula una destrucció de valor accionarial de 13%, i tot indica que està lluny del pis. Les bombolles més inflades, com la de les criptomonedes, van esclatar violentament, i també va colpejar al deute sobirà d’alguns països com Sri Lanka. Els “danys col·laterals” que l’enduriment de la política monetària pot tenir es fan cada vegada més riesgosos a mesura que el capital fictici adquireix major volum, i que el palanquejament d’institucions financeres i desequilibris en els comptes dels països són més elevats. Per això, la situació actual no té res a veure amb altres situacions inflacionàries travessades en les economies riques. La combinació entre massa gegantesca de deute i altres formes de capital fictici i alta inflació, fa que el panorama actual mostri una combinació explosiva de factors que empenyen a respostes contradictòries entre si.

Els bancs centrals entre el foc creuat

Si observem el debat estatunidenc, trobem economistes com Larry Summers que retreuen a la Fed haver actuat massa tard i fet fins ara massa poc per combatre la inflació. Si no hi ha més decisió, adverteixen, una llarga estagflació com la dels anys ‘70 podria repetir-se. Summers sosté sense embuts que fa falta més desocupació per a posar límit a la pressió inflacionària, a través del disciplinamiento de la força de treball en un moment en què es multipliquen les lluites per millora de les condicions laborals i pel dret a la sindicalización als EUA Al contrari del que sosté Summers, Roberts ens recorda que els salaris venen corrent des de darrere en la carrera, mentre que els guanys capitalistes es van elevar més que els preus.

Hi ha altres economistes que són més escèptics referent a l’efectivitat d’un torniquet monetari més dur que l’actual. El ja esmentat Paul Krugman suggereix prevenir-se del “sadomonetarisme”, que pugui sobreactuar mesures restrictives davant el fenomen inflacionari molt més allà del necessari. En la seva opinió, els factors subjacents de la inèrcia inflacionària estarien sent controlats amb la resposta actual, i una vegada que deixin d’actuar fenòmens més conjunturals o “estacionals” l’alça de preus disminuirà a nivells més en línia amb la meta de la Fed de 2% anual. Continuar endurint la política monetària portarà més recessió però no alterarà la dinàmica inflacionària.

En una línia intermèdia, Brad de Long assenyala que existeixen riscos de sobreactuar en la política monetària si la inflació està determinada per factors de poca durada, agreujant innecessàriament la frenada econòmica que ja gairebé tots donen per descartat; però reconeix també que existeix el risc d’actuar massa tímidament davant un procés inflacionari com en dels anys ‘70, per al que en la seva opinió sí que correspon actuar ràpida i dràsticament. Uns altres, com Nouriel Roubini, directament qüestionen la fermesa de l’actual cap de la Fed, Jerome Powell, per mantenir la línia actual de restricció monetària quan es confirmin els pronòstics de recessió. Roubini observava dies enrere:

"La majoria dels analistes de mercat semblen pensar que els bancs centrals mantindran la seva postura dura, però jo no estic tan segur. La meva visió és que acabaran afluixant i acceptant la inflació més elevada –seguida d’estagflació– una vegada que l’aterratge forçós es torni imminent, perquè estaran preocupats pel mal d’una recessió i un parany de deute, a causa d’una acumulació excessiva de passius privats i públics després d’anys de taxes d’interès baixes".

L’economista avalua que si interrompen el gir actual una vegada que un aterratge forçós es torni factible,

"…podem esperar un augment persistent de la inflació i un sobreescalfament econòmic (inflació per sobre de la meta i per sobre del creixement potencial) o estagflació (inflació per sobre de la meta i una recessió), depenent de si predominen els xocs de demanda o els xocs d’oferta".

En aquest context, l’autor polemitza contra els qui fins fa poc afirmaven que la Fed podia evitar un ajust recessiu, i ara accepten que el parate econòmic és una perspectiva més probable però afirmen que serà poc profunda i breu. En la seva avaluació, “aquesta visió és perillosament ingènua”. Amb el nivell de deute actual, “una ràpida normalització de la política monetària i les creixents taxes d’interès faran que moltes llars, empreses, institucions financeres i governs zombis altament endeutats caiguin en fallida o en un incompliment de pagament”.

En això es dona suport a l’autor per a afirmar que es pot donar “una combinació de l’estagflació a l’estil dels anys 1970 i crisis de deute a l’estil de 2008 –és a dir, una crisi de deute estanflacionaria”. Davant la crisi, “l’espai per a una expansió fiscal també serà més limitat aquesta vegada. Ja s’ha utilitzat gran part de la munició fiscal i els deutes públics s’estan tornant insostenibles”. En el monetari i en termes de despesa pública, les eines possibles es troben molt més limitades que després de 2008.

Les baules febles

Aquest panorama poc tranquil·litzador torna a mostrar com a baules febles, com sol ocórrer, als països dependents que més van recórrer a l’endeutament en els últims temps. Ja l’enduriment monetari de 2018, que va ser molt més lleu en un context on no prevalia la inflació com avui, va arrossegar a crisi de deute a països com l’Argentina i Turquia. Ara ja tenim el cas de Sri Lanka que va entrar en cessació de pagaments. Però la llista de països amenaçats és molt més extensa, encara que alguns van aconseguir mitigar els riscos durant els últims mesos gràcies als alts preus dels commodities. Aquí també es van encendre les llums d’alarma per aquests dies, amb baixes molt pronunciades en les cotitzacions com a resultat de les taxes d’interès en augment i els temors a una recessió als EUA. El blat, blat de moro, soia i altres commodities tenen avui preus com els de febrer d’enguany, abans de la guerra que els va portar pels núvols. No seria sorprenent que continuessin baixant. Fa mesos que els “mercats emergents” –en l’argot financer– sofreixen la sortida de capitals, a més d’enfrontar majors taxes d’interès per a finançar el deute públic.

La inestabilitat i els xocs disruptius marquen la situació mundial.